2005年前11个月,我国 A股市场延续了前几年的跌势,全年平均估计在1100~1150点之间,再考虑到 A股市场股权分置改革对价支付将陆续兑现这一因素,当前我国股市已具投资价值。因此,2006年,我国股市将告别持续近5年之久的趋势性下跌,逐步步入牛市通道。本报告执笔李若愚徐平生

股权分置改革基本完成,A股市场进入新时代

2005年4月29日,经国务院批准,中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,适时启动了股权分置改革试点工作,困扰我国A股市场近15年之久的最根本性制度缺陷纠正正式破题；2005年9月12日,全面股改正式启动,目前正按每周20家左右的推进速度有条不紊的进行,市场一直担忧的股改难题均已相继破题。

尽管目前股改出现了一些问题和波折,还存在一些难点,但我们相信在有关管理层的高度重视和有效组织下,股改一定会坚定不移、有条不紊的进行下去,将有望于2006年底基本完成。另外,随着条件的逐步成熟,2006年我国A股市场全流通背景下的再融资和IPO发行将会相继恢复。具体而言,根据股改的进度和市场的可承受度等情况,A股市场再融资可能在2006年春节后放行,全流通的IPO发行可能于2006年7月份左右成行。

因此,2006年我国A股市场将进入全新的全流通时代,将从根本上推动我国证券市场长远健康稳定发展。

机构投资者结构更趋完善,市场资金流入出现根本改观

2006年我国A股市场的资金流入将会出现极大改观。

股票投资基金进入新的增长期。2005年,A股市场股票型基金面临严峻挑战,资金净流入几乎为零,为历年最低。据统计,前三季度发起、设立27只股票型或混合型基金,募集数量共计290.26亿元；在申购赎回方面,2005年前三季度,股票投资方向基金净赎回达274.98亿元。

我们分析,2006年A股市场股票基金的募集、净申购状况将会大为好转。

首先,2006年股市运行状况将会较2005年大为好转。牛市效应的初步显现将会有效改善股票基金的募集与净申购态势。

其次,银行系基金管理公司的加盟将会大大助益股票型基金的发行。2006年,商业银行设立基金管理公司将会全面铺开,银行系基金的扩张步伐将会大大加快,从而给股市带来源源不断的资金流入。

第三,保险公司将试点设立基金管理公司。这同样会促进资金流入股票市场。

因此,2006年股票投资基金的募集与申购状况将会较2005年发生根本改观,进入新的增长期。

保险资金直接入市将加速进行。2005年,保险资金直接入市正式成行。目前看来,保险资金直接入市购买股票还很审慎。截至9月底,保险公司直接进入股市的资金仅为98.7亿元,为可运用保险资金的0.8%,距离5%的直接股票投资比例还有很大差距。可以预期,保险资金一定不会放过当前我国股市投资价值初显的有利时机,在2006年的入市步伐将会大大加快。

券商活力将重现。2005年是我国证券市场券商浴火重生的一年,一线券商的注资重组基本完成,券商活力将在2006年开始重现,券商在集合理财、权证等方面的业务拓展与创新将加速进行,从而给市场带来一定的资金流入。

QFII规模大幅增加。2005年9月,国务院正式批准将QFII总额度从40亿美元扩大到100亿美元；外汇局同时称,QFII额度将向股票市场倾斜。11月份,短短一个月内外管局一共批准了7家QFII(包括2家新QFII机构)总额达14.45亿美元的投资额度。因此,随着QFII机构的扩大、新批QFII额度的增加,2006年QFII将会向A股市场持续投入资金。

私募基金合法化将获突破。从海外成熟市场的经验看,私募基金的规模要远大于公募基金,美国当前15000多家基金公司中,绝大部分属于私募。对中国证券市场来说,私募基金是整个市场体系一个客观组成部分,明确私募基金的法律地位,不但有利于私募基金从地下走向前台,也有利于将更多的民间资金纳入专业理财轨道,为证券市场带来新的增量资金,并进一步增强市场的流动性和活力。

目前,有关管理层已经意识到这个问题,并发出了积极明确的信号。2006年新证券法的实施也为私募基金的合法化提供了可能,私募基金正式破题的可能性很大,从而为股票市场带来可观的增量资金。

因此,随着机构投资者结构更趋完善,2006年A股市场资金流入将出现根本改观,成为市场行情发展的推动力量。

趋势性下跌宣告结束,市场股价结构调整进一步深化

2001年以来的趋势性下跌宣告结束。2005年前11个月,我国A股市场延续了前几年的跌势,市场重心继续大幅下移,上证综指最低跌至998.23点,全年平均估计在1100～1150点之间,再考虑到A股市场股权分置改革对价支付将陆续兑现这一因素,当前我国股市已具投资价值。因此,2006年,我国股市将告别2001年7月以来持续近5年之久的趋势性下跌,逐步步入牛市通道。

首先,在历经多年的股价大幅下跌、上市公司业绩大幅提升等因素的共同作用下,我国A股市场股价整体已在合理区间,对价补偿则进一步抑制了股价下行空间。目前我国A股市场的平均市盈率水平仅比国际平均水平高约20%左右,而上证180指数、深证100指数和沪深300指数的市盈率已低于MSCI亚太地区指数和MSCI发达国家指数近20%,再结合2006年年底前将陆续兑现的平均在10送3左右的股权分置改革对价支付,我国A股市场的投资价值已经显现出来。另外,从A股和H股股价接轨的要求来看,A股下跌压力已经极大缓解。我国A股市场的下跌空间将非常有限。

其次,尽管2006年我国A股上市公司盈利增长面临相当的压力,但上市公司盈利大幅下滑的可能性也很小。

第三,2006年我国股市长期资金流入将要大大高于2005年,市场资金将不会成市场抑制因素。

市场股价结构调整进一步深化。2005年前11个月,我国A股市场延续、深化了前几年的股价结构调整,在市场重心大幅下挫、仙股大批出现的背景下,仍有200多支股票价格出现上涨,其中有几十支股票价格不断创出历史新高。2006年,全流通预期等因素将会极大地刺激A股市场股价结构的调整,更趋激烈的新一轮股价结构调整将难以避免。

新一轮更加剧烈的股价结构调整最关键的影响因素在于股权分置改革后原非流通股的减持预期。2005年9月末,沪深两市平均动态市盈率已降低到17倍附近,但是目前市场估值仍然存在很大的结构性不合理,占据市场流通市值60%左右的沪深300指数样本股平均市盈率为13倍左右,而市场40%左右流通市值的非样本股平均市盈率达到43倍左右。但是,随着股权分置改革的完成,股改1年后原先的非流通股股东将相继被允许减持股票,这种不合理状况将会被极大改变,在明确的市场预期下,市场将会提前完成这种调整。因此,在全流通的预期下,当前市场形成的垃圾股价格高企、蓝筹股价格低迷的局面将出现根本改观,新一轮更趋激烈的股价结构调整将难以避免。